第20章 货币，信用与经济循环(2)
政府采行刺激性的财政与货币政策以增加货币供给时，情况也正是如此。在货币供给增加的初期阶段，某些企业的收益将增加，这是发生在价格上涨之前。这些企业认为需求增加，于是将扩张生产。可是，扩张生产需要时间，而价格将重新调整至较高的水准；所以，企业界增加生产的实际收益可能低于预期的程度，于是他们又减少未来的生产。除非政府可以不断增加消费者的可支配所得，但就实质所得来讲，这是不可能的。政府实际上所能做的仅是增加（或减少）人们持有的现金。如果政府确实这么做，市场迟早会将物价上涨的因素考虑在内，并抵消刺激的效果。 类似如暂时性减税的非持续刺激政策，其效果基本上是一场零和游戏，实际的效果取决于货币关系（译按：由政府部门的支出［储蓄] 转变为民间的支出〔储蓄]，实际的效果取决于所得重新分配）。新的生产仅能够来自于已经投资的储蓄。某些消费者持有的现金突然增加，并不是老天爷赐予的新储蓄。这虽然可能造成新的生产，后者又可能造成新的储蓄与投资，但唯一可以确定的效果是实质财富的任意重新分配。
人们所以持有货币。仅是因为他们相信其欲望在一段期间之后可以获得较大的满足，而不论这段期间是数秒钟、数天或数年。 每个人对于未来的展望都不同，每个人的欲望也不同，每个人持有现金的理由也各自不同。换言之，每个人希望持有的货币（现金）数量，是取决于其对于目前相对于未来的消费或投资态度。
基源利率的概念
如果每个人都相信，世界末日将发生于一个星期之后，生产将立即陷于停顿。相信永生的宗教信徒们可能开始做必要的准备。原本不相信永生的人可能也会皈依，或纵情狂欢。谁知道人们会有何反应？此处希望强调的重点是：所有的经济评估都是发生在目前与未来的前后关联中。如果没有未来的展望，便没有经济活动。
每个人在评估既有产品与服务的价值时，都会以某种贴现的程序来沟通目前与未来的价值。所以，每个人都会建立一种利率的架构，以表示目前与明天、后天、或20年后消费之间的关系。
利率的概念通常都与信用联想在一起，被视为是资金融通的成本。然而，就纯粹的经济观点来说，利率是信用发生的原因而不是价格。它不是一种数据，而是米赛斯称认为"在目前满足欲望设定的价值，以及在未来满足欲望所设定的价值" 之间的比率。
米赛斯称此为"基源利率"。，因为它是所有经济利率的基础。包括利率在内。
利率既不是储蓄的诱因，也不是目前不消费所获得的报酬或补偿、它是目的产品与未来产品／间价值沟通上的比率．．．．．．
基源利率是取决于市场中无数参与者的评估观点，所以它会不断变动。然而，在任何一个时刻，供需情况会反映当时市场大多数人所持的基源利率水准。基源利率下降时，人们的储蓄会增加；基源利率上升时，人们的储蓄会减少。所以，在理想的状况下，基源利率将不受市场利率的影响， 而决定企业家的投资活动。在市场上，它会反映在资本品（以供未来生产之用）的成长（或衰退）率中。 资本累积与市场利率水准未必有直接的关联，本章稍后会讨论这个问题。
然而，现实的世界到底不是一个理想的场所。基源利率无法精确量化，因为它具有主观的性质，而且又不断变化。所以，企业家在拟定投资决策时，必须根据当时的市场利率水准，而这在目前与可预见的未来，都将受到政府的控制与影响。拟定未来计划依据的利率水准受到政府控制，这是一种非常危险的现象。
信用与市场毛利率
就字面上的意义来说，信用就是信赖的意思。就经济上的意义来说，不论信用的形式如何，它都是代表放款（对于未消费财的请求权）而换取以未来生产清偿的承诺。 一个人决定将信用授予另一个人，放款者选择持有现金而不做立即的支出。换言之，放款者的基源利率必然相对偏低。所以，基源利率是所有信用交易的驱动力量。
它是驱动力量，但不是决定力量。市场毛利率才是决定的力量。市场毛利率--当时的市场利率水准--是由三个部分所构成（1）净（或实质）利率，（2）企业家的成份，（3）价格的升水成份。
在利率之中，基源利率反映的是净利率，放款者根据此利率将未来的经济价值贴现为目前的价值。一般来说，可供放款的货币供给，是取决于目前消费与未来报酬（通过资本累积）之间的价值评估关系。如果基源利率偏高，可供放款的资金便相对减少，净（名义）利率也会偏高，或不论名义利率如何，放款数量将相对偏低。反之，如果基源利率偏低，可供放款的资金使相对充裕，净利率水准也将偏低。换言之，净利率或放款数量将始终反映基源利率的水准。
然而，市场毛利率并非仅由净利率决定。在某种程度内，所有债权人都是企业家。透过放款，他们使借款人可以创造未来的预期收益，不论是用于投资或消费。同时，债权人对于未来的收益也有部分的请求权，而成为债务人未来生产的合伙人。由于每项企业投资都涉及某种程度的风险， 放款者当然要求净利率之外还需要风险的升水，后者取决了风险的程度。这种风险的升水便是市场毛利率中的企业家成份， 高低可能随着每笔放款的不同而不同。
主要的升水成份是反映那决定购买力的货币关系（货币需求与供给）。购买力的变化可能来自现金引发由于货币供给量的变动造成的购买力变化），或产品引发（由于可供运用产品与服务之种类与数量的变动造成的购买力变化），或由两者同时引发；这三者对于货币关系都有影响。就现代的经济环境而言，大多数重要的货币关系变化都是来自于现金引发；换言之，来自于政府财政与货币政策的变动。
价格升水的成份顶多仅能估计货币关系未来变动造成的影响；换言之，现金引发的货币关系变动对于购买力造成的层层影响。然而，犹如负债累累的储贷机构显示的情况，放款市场通常是反应--而不是正确地预期--货币的未来购买力。米赛斯曾经说："价格的升水总是落后购买力的变动，因为它并不是反映（广义）货币供给的变动，而是反应货币供给变动对于价格结构的影响--这必然会有落后的现象。事实上，经济衰退之所以发生，主要便是价格升水成份在时间上的落后性质； 换言之，放款者与企业家都无法精确预期货币关系中现金引发的价格影响，我稍后将说明这点。
经济循环的性质
经过上述的讨论之后，我们可以就米赛斯的评论观察经济循环：繁荣与衰退的循环是来自于"不断尝试扩张信用而降低市场毛利率的必然结果。
根据我们银行体系的性质来说，信用扩张是起始于会员银行自由准备金的增加。因为我们是采用部份准备金的制度，所以每增加 1美元的新准备金，通过潜在的新放款，至少可以增加10美元的新货币供给。准备金的增加仅有一个来源，增加个人与企业持有的货币，不论是定期或活期存款。
整体来说，假定人们不改变现金储蓄的习惯，准备金的增加可以来自于贷款的清偿，或联储在公开市场操作中买进政府债券而将现金导人体系之内。在评估经济循环的成因时，后者是较重要的考虑因素。
联储在货币政策上有两项主要的操作工具：控制短期利率，透过公开市场操作而改变体系内持有的准备金。在经济衰退的谷底，一般公认的适当政策是增加体系内的准备金，并降低短期利率。这两个动作的目的都是为了刺激银行增加放款，并刺激景气扩张。然而，这种信用扩张的结果是一种必然会导致衰退的经济繁荣。繁荣的期间长度与衰退的严重很度，则取决于信用扩张的性质与程度，以及政府在此程序中采用的财政政策。
现在，撇开财政政策不谈，让我们考虑中央银行信用扩张的影响。在经济循环的谷底，在信用扩张开始之前，市场已经将其视为有利可图的生产程序付诸运作。根据市场的认定，资金已经被配置于最佳的用途；那些关闭的工厂，封闭的油井，未开发的矿产，它们在经济的考量下都不适合生产。边际资本投资正等待新资本储蓄的形成与运作。唯有资本储蓄提供新的资本时，资本扩张才有可能出现，并用之于生产。
然而， 政府采取信用扩张的措施时，将使市场误以为资本储蓄已经存在， 并可以供边际投资之用。请留意，货币是对于未消费财的请求权。因为所增加的货币存量是以额外的银行准备金出现于体系内，所以市场毛利率将下滑（名义利率降低，而货币供给增加）；在这种情况下，银行通常愿意增加放款。由于企业家无法区别既有的货币与新创造的货币，所以他们认为新增加的贷款可以用来请求未消费的资本品，并将它们用于生产。
然而，未消费品（包括资本品在内）的数量实际上并没有增加。所有的变化仅存在于货币关系之中，这使企业家误以为资本品的供给增加。由于资本品的数量实际没有增加，而企业家误以为增加，最后将形成一场追逐资本品的价格战争，并导致资本品的价格上涨。然而，价格的变动并不是瞬间完成，各种产品所受到的影响也不相同。
为了说明方便起见，假定信用扩张增加的新放款都发生在企业界，这是中央银行认定的最理想状况。生产将扩张。失业人口将重新就业。整个国家的情况将趋于好转，是吗？
不是！企业的扩张是某个装面上存在的新资本。事实上，新资本并不存在，所以企业的扩张仅是将既有的资本由原先的最佳用途转移至其他用途。由于资本被转移至其他的用途。消费品的重置与新产品的生产，都会产生瓶颈的现象。另外，由于劳动市场的就业增加，消费品的需求也会增加。因此，不仅生产者物价会上涨，消费者物价也会上涨；同样地，价格的变动并不是瞬间完成，各种产品受到的影响也不相同。
企业界对于物价的上涨非常兴奋，认为这代表需求增加于是进一步扩张生产。他们从事更多的投资，这使生产者物价承受更大的压力。包括工资在内，工资增加又会对于消费者物价构成压力。唯有银行不断地提供放款，以维系资本财增加的假象，经济才可以持续繁荣，并造成典型的恶性通货膨胀。
物价何时上涨，上涨的速度如何，各经济部门所受的影响如何--这一切都取决于数项因子。第一条也是最重要的一点， 科技创新可以降低生产成本， 并因此缓和物价上涨的压力。第二，银行新放款的对象也是一个重要因素。以1927年一1929年间为例，当时的信用曾经大幅扩张，但生产者与消费者物价的上涨程度非常有限。新的放款都是以股票投资人为对象，这酝酿了一波股票市场的投机行情。以最近的案例来说，在1982年至1987年之间，股票与房地产价格飘涨，但消费者物价的上涨速度却下降。第三，政府的财政政策（税金、借款与支出）也可能加速或减缓整个程序。
然而，在大多数情况下。价格上涨具有下列的循环模式：
生产者物价会率先上涨，但因为消费者需求具有较直接的影响，所以消费者物价随后必更快速度上涨。
企业家在获利假象的诱导下，将物价上涨解释为需求增加，并向放款机构要求更多的贷款以扩张生产。
债权人眼见贷款需求的增加与物价的上涨。而提高市场利率的价格升水成份，以及名义利率。
然而，不论名义利率的水准如何， 由于基源利率的下降，市场毛利率也随之下滑。
于是，体系内出现更多的放款。
再次地，货币关系中又产生现金引发的变化。
再次地，当消费者需求维持不变或增加时，额外产品的生产又出现瓶颈的现象。
再次地，消费者物价又趋于上扬。
循环持续进行，在每一循环中，价格升水的成份都不足以充分反映物价上涨的影响。如果它能够充分反映，则信用扩张将停顿。这基本上便是现代经济扩张的根源。
信用扩张造成的经济扩张，其幅度与期限受到一项因素的限制，那便是基源利率。一旦生产者与消费者发现，预期的未来所得将不足以弥补货币购买力的下降时，基源利率将开始上升；换言之，将开始出现囤积实物的倾向，资金将流往最足以对抗通货膨胀的对象（股票、房地产、黄金-－）。由于消费品的供给有限而需求不断增加，会驱使物价加速上涨。
银行开始担心而不愿再授予信用时，或中央银行开始由体系内抽离准备金时，经济扩张将告一段落。这个时候，无数进行中的扩张计划，必须仰赖持续扩张的信用供给与遭到扭曲的偏低利率。在资本充裕假象下所做的种种盘算与计划，已经无法再继续维持。财务状况不佳的企业为了急于求现，在市场中大量抛售存货。生产者价格下跌，而且通常是暴跌。工厂关闭，劳工遭到裁员。营建计划遭到搁置，美国各个城市都可以看见这种尚未完工的建筑．这都是资源配置不当的后果。
虽然许多企业都急需现金来周转，但放款者却了解当时的风险情况，这使利率中的企业家成份被推升至超高的水准，贷款几乎不再可能。这个时候，整体经济已经处于恐慌的边缘，任何利空消息便可能将其引爆。金融市场的价格崩跌，生产趋缓，财富在一夜之间便可能消失，更多的劳工失业，需求降低．．．．．．经济衰退于是开始。
经济衰退是不可避免的结果。犹如米赛斯所说：
信用扩张造成的经济繁荣，根本问题不在于过度投资，而是在错误的场合投资；换言之，不当的投资。［企业家］在扩张时，投资的规模并没有对应的资本品。由于没有充分的资本品，所以他们的计划无法实现。他们迟早会失败。
然而，虽然许多企业倒闭，仍有一些企业得以渡过衰退的难关； 总之，科技创新可以实际增进整体国家的财富。虽然如此，但在调整的期间，无数的计划将被放弃，这使得真实的财富（以经济价值而言）因此而被浪费（储贷机构的危机便是一个例子）。
经济衰退期间，政府干预并无益处
经济衰退是经济繁荣的必然后果。这个结果来自于信用扩张。资源配置错误，货币关系发生变化，利率遭到扭曲，市场的心理结构趋于混乱。经济衰退是一段必要的休养期间，使经济资源可以根据当时的市场状况来调整，但政府必须让经济体系有足够的时间调整。
一般来说，经济衰退期间，老百姓会要求政府"做些什么" 来把经济拉出泥沼。然而，政府实际上并没有能力改变经济现实，这必须由经济体系自行调整。政府唯一能做的便是停止以财政政策为手段征收资本品，并让市场决定资本品的运用。换言之 政府可以同时降低税金与支出。可是，在实务上，政府几乎不曾这么做。
政府还有另一个可行的方案，那便是进行另一轮的信用扩张。就历史上来说，这是政府偏爱的一项抉择。我相信，历史上每一个重大的经济灾难几乎都源自于此。
我们可以检视最近发生的例子。1991年与1992年，联邦政府试图以另一轮信用扩张刺激美国的经济。这项尝试显然失败了。 联储增加准备金（透过公开市场操作买进政府证券），并以史无前例的次数凋降贴现率，试图引导市场毛利率下降。然而，放款市场却拒绝妥协，因为财政政策仍局限经济的成长，市场毛利率中的企业家成份非常偏高，这使得放款机构不理会名义利率而不愿意放款。
我认为这是令人欣慰的发展，尤其是债券市场不理会短期利率的下滑，而殖利率仍然维持在7．5％以上。这显示市场对于通货膨胀信用扩张的影响已经较为明智。然而，另一方面，股票市场的反应便显得相当不智。在1991年12月，贴现率史无前例地向下调低一个百分点而成为3．5％，股票价格大幅上扬。由于（短期）利率居于历史的低水平，市场预期将出现新的增长，股价的涨势持续至1992年12月份。
根据我个人的观点，这显然是一个问题。未考虑经济环境而将名义利率判断为"低"或"高"，都是一种错误的前提。必须考虑的重要关系是：名义利率是否可以真在反映基源利率？这必然是一个主观的判断。
如果政府采行的信用扩张政策，可以利用人为的手段降低市场毛利率（与基源利率），则将产生经济繁荣，反之亦然。关键的指标在于货币供给的增长率。
结论
现在，你已经了解我对于经济循环的观点，这当然有些简略而抽象。总之，我认为经济循环的根源是政府试图透过信用扩张而降低市场毛利率。这种情况下，企业家将误以为资本品增加，实际上并非如此。 他们根据这些虚幻的资料而进行盘算与计划，并从事一开始便注定失败的投资。然而，人类在市场中展现的创新发明，却可以减缓上述影响，而使实质的财富在每轮经济循环中都得以成长。
虽然如此，但人类在货币与信用市场的所作所为都无法改变一项事实：新的生产必须仰赖资本储蓄的增加。信用无法创造国家的新财富。信心也不能创造新财富。总需求的增加更不能创造新财富。其他条件不变时，消费的增加仅会造成新财富潜在生产的减少。唯有生产创造的资本储蓄增加时，才能形成新财富的累积。
经济循环是一种恶性循环，是政府"专家们"计划与执行的一场永无止尽的游戏。这些行为通常是出自于善意，但结果总是相同。只要中央银行的体系存在，只要政府试图控制市场毛利率来规范经济的成长。便不可避免繁荣与衰退的循环，物价将不断上扬。非常幸运地，你可以根据本章的知识了解这场游戏，顺着这个谬误前提形成的趋势来操作，并在这些"索罗斯的机会"中获利。
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