对规避流动性风险、提高资金利用效率、认识标的市场发挥着举足轻重的作用

　　资产配置过程

　　在金融资产投资管理机构（如基金公司、保险资产管理公司等）以及部分散户投资者的资产组合中，各类特定的资产通常都占有一定的比例。这个配置比例的设定，反映了投资者的收益目标、风险容忍程度、投资期限等。例如，某机构的投资范围限定于股票和债券，其投资基金的60%配置于各个股票中，而剩下的40%则配置到债券当中。

　　资产配置完成后，随着资产市场价格的变化，资产组合中各类资产的市值也将发生变化，在一定程度上会导致资产组合的风险敞口偏离了最初的投资目标，因此需要调整资产组合中各类资产的比例。例如，随着股票价格的上涨，在其他条件保持不变的情况下，资产组合中股票所占的风险敞口就可能过高。这时，投资者需要卖出部分股票持仓并买入相应债券，以使资产组合在股票市场的风险敞口回归原定目标。

　　金融资产价格无时不处在变化当中，所以上述的资产组合调整可能需要定期地操作，或者也可以在组合中各类资产的市值比例突破某一个区间时进行操作。

　　例如，资产组合中股票和债券的市值比例超过了60∶40这个比例的上下5%区间，就需要做出组合调整。假设投资者有1亿元的资金，其中6000万配置在大盘蓝筹股，而4000万则配置在中长期国债。

　　如果沪深300指数从2150点上涨到2783点（上涨29.5%），国债资产的市值保持不变，而股票资产的市值则上涨到了7765万元。这时，股票资产在组合中的市值占比达到了66%，而债券的市值占比则只有34%。为了将组合资产市值之比重新调整到60∶40，需要卖出市值约为706万元的股票并买入同等市值的国债。

　　如果沪深300指数从2150点下跌到1682点（下跌21.75%），国债资产的市值保持不变，而股票资产的市值则下跌到了4696万元。这时，股票资产在组合中的市值占比下降到了54%，而债券的市值占比则达到46%。为了将组合市值之比重新调整到60∶40，需要卖出市值相当于522万元的债券并买入同等市值的股票。

　　作为组合调整工具的宽跨式期权组合

　　资产组合要进行调整，一个很重要的目标就是避免资金在某类资产上的风险暴露超过既定水平。为实现这个目标，相对于上面的直接现货买卖而言，期权交易或许是个更好的手段。

　　延续前面的例子，投资者可以卖出行权价为2750（接近上方临界点2783）的沪深300指数看涨期权，同时卖出行权价为1700（接近下方临界点1682）的沪深300指数看跌期权。如此卖出虚值看涨期权和虚值看跌期权，相当于构造了一个宽跨式期权组合的空头。

　　做空该期权组合后，如果在期权到期时沪深300指数没有突破1700到2750这个点位区间，投资组合在股票市场的风险敞口没有偏离原定目标，而且投资者将获得权利金。如果沪深300指数向上突破了2750点，做空的看涨期权将被执行，投资者在期权交易中蒙受损失，但是这部分损失被组合中股票的升值对冲掉，从而使整个组合的股票市场风险敞口没有突破上限。如果沪深300指数向下突破了1700点，做空的看跌期权将被执行，投资者同样在期权交易中蒙受损失，但这部分损失将被股票重新建仓成本的降低而对冲，而且也使得整个组合的股票市场风险敞口没有突破下限。

　　期权头寸的确定

　　宽跨式期权组合中，看涨期权和看跌期权的头寸比例是1∶1，但是在本文的资产组合调整案例中，期权头寸的设定，要以对冲股票市场风险的额外敞口为目标。

　　例如，在以上案例中，如果沪深300指数突破了2783点，则股票市场风险的额外敞口就是706万元。卖出这部分敞口，对应着虚值看涨期权的空头头寸是：风险敞口7060000元÷(合约乘数100×行权价2750)=26手。

　　如果沪深300指数向下突破了1682点，则股票市场风险的额外敞口就是522万元，且需要买入这部分敞口才能满足既定的风险敞口要求；而买入这部分敞口，对应的虚值看跌期权空头头寸是：风险敞口5220000元÷(合约乘数100×行权价1700)=31手。

　　在该案例中，要注意两点：一是虽然用看涨期权调整的风险敞口比较大，但是所需要的期权头寸却比较小；二是本案例中并不涉及债券资产风险敞口的调整方式，债券头寸的调整或许可以通过现券交易，或者可以利用相关的衍生品如国债期货、利率互换等。

　　操作策略

　　上述案例将宽跨式期权组合空头应用到资产组合调整当中，实际上反映了投资者对未来行情的看法，即未来行情将宽幅振荡，而操作策略应是在行情好的时候卖出，而在行情不好的时候买进。这样的资产组合调整相当于反转策略的运用。

　　由于所用期权都属于虚值程度比较高的期权，所以，即使做空了期权，投资者所获得权利金收入并不算大。因此，这样的操作，几乎完全是为了调整资产组合在股票市场的风险敞口。

　　使用宽跨式期权组合空头，如果标的资产价格上涨，则期权组合的Delta会逐渐转为负数；反之，如果标的资产价格下跌，则Delta逐渐转为正数。这就是宽跨式期权组合空头适合于调整资产组合股票资产风险敞口的原因。

　　在通常情况下，股票市场的波动性要远远高于债券市场的波动性，所以在进行资产组合调整时，股票资产的调整需要有更便捷的工具，才能把握住合适的价格。股指期权交易中的杠杆特征，使得较小规模期权头寸就能实现同样的目标。当然，按照目前关于股指期权保证金的规定，该策略面临的一个问题是保证金占用较高。随着信用交易在期货市场的推广，股票、国债冲抵保证金等制度会越来越完善，而上述问题将会得到解决。