期权三大悖论待解(2)
“做市商的主要义务之一是不断地持续报价，还要对不活跃的合约进行回应询价。权利主要是手续费的减免，我们对做市商的手续费减免不只是期权方面，未来还可能扩展到整个期货市场。”王琦表示，考虑到做市商权利，中金所采取手续费减免的规定，目前最多减免80%的手续费。
总的来说，做市商业务在很大程度上是一个专注于风险和仓位控制的业务，做市商通常是通过提供流动性服务，承受较低的市场风险、操作风险，来赚取买卖报价的小额价差作为回报。
“做市商的好处来自两方面，一是报价的差价，即买入报价比卖出报价高一点，这部分收益非常可观，风险也很小，成交量越大收益越大；二是没有完全对冲的头寸，这部分收益伴随的风险也很大。”殷双建表示。
程小勇同时指出，做市商的主要作用是为市场提供流动性，其收入来源在于期权报价的价差和交易所的各项优惠措施，甚至手续费分成。因此中介机构一旦成为做市商之后，不仅本身旗下的客户资金量和参与度会上升，而且会获得丰富的交易资源和交易所的扶持，这对中介机构有很大的吸引力。
然而，做市商的实际收益并非看上去那么美。据上述人士告诉记者，做市商平均的报酬收益率在30%以下。从中金所的仿真情况来看，做市商的年收益在15%都很辛苦，这绝不是资管现在要的收益率。事实上，15%在国际上也是个标准的收益率指标。
“在国外做市是很自由的事，但在国内是要承担大量义务的事情，高度监管的事情，并不适合所有人。”该人士表示，做市商不仅要经过交易所的审核，要过证监会[微博]的评审，还需要有全套的风控、内控、稽核等制度。
而期权做市商在不间断地为市场提供流动性时，既有利用买卖价差带来的收益，同时也有被动交易而累积的头寸风险。殷双建告诉中国证券报记者，在做市商制中机构和投资者是对手盘，一般为了规避风险，机构需要把客户的净头寸完全对冲掉。由于对冲期权头寸是一个比较复杂的技术活，研发和风控实力非常强的大机构才能达到标准，所以对于普通的中介机构，做客户交易的通道更安全些。
程小勇指出，在中国，做市商必须本身资金雄厚，能够在市场流动性不足的时候提供丰富的期权报价，作为对手方必须给买卖双方提供对手方服务，因此资金必须充足；其次，必须有良好的风控系统，期权是一个高杠杆的产品，作为做市商必须有完备的风险控制系统；再次必须有专业的业务能力和服务水平，提供丰富多样的产品报价和波动率对冲产品。
“要找准每个公司在期权推出之后发展的重点，是主要以做市商的角度来发展，还是以风险管控的角度来发展，是OTC的角度，是结构化的理财产品，还是很好的策略提供商的角度来发展，这需要我们找准自身的定位。”新湖期货董事长马文胜表示。
程小勇同时表示，对于普通中介机构而言，应该量力而行，既不能满足当通道作用，也不能过度激进，需要夯实自己内功，走多样化的特殊之路，比如做市商之外的风险管理、风险对冲服务和专业的期权资管产品供应商等。
悖论三：高门槛还是低门槛 中后台如何风控
“期权有4个维度乘以48个契约，你可以192个维度去思考要怎么风控，很多奇怪复杂的头寸，他又是动态变化的，多空都可以存在，中后台要怎么风控？而且如果没有实际交易的大数据进来，你就没有办法断定你的中后台准备得怎么样，其中蕴含着很大的风险。”吴建华表示。
据悉，由于期权是非线性衍生品，与现货之间除了Delta，还有Greeks风险指标，比如Gamma、Vega、Theta等。在对冲的过程中，很有可能Delta对冲掉，但是其他风险指标全变了，对期权风险进行对冲是需要全局战略眼光的复杂难题。
“期权对冲不能是"头痛医头，脚痛医脚"，例如做市商可能一直在进行各种策略对冲，当盘面停下来时，其持有头寸可能非常复杂，但重要是风险是可控就行。又例如初期不甚懂客户的期权头寸风险敏感值(Greeks)变化的中后台人员，看见过去常看的财务风险值出问题就随随便便砍掉一个期权仓位，风险系数可能反而非线性跳高！”吴建华告诉记者，最后砍仓进行风控的团队，不仅要熟悉期权风险敏感值，而且要熟悉各种的期权交易策略组合变化，才能顺利砍好仓。而目前来看，风控人才的缺失和风控系统的不完善是较为长远的风险。
马文胜同时指出，从风险控制的角度，市场对期货公司等中介机构提出了更高的要求。“风控模式的转变，从过去的单一的头寸控制转向了组合头寸控制，从过去的看着风险不要出问题，可能转向要"算风险"，就是有了期权组合之后，我们要把这个组合风险算出来，要以量化的手段，预先对投资者的风险进行预测。从过去的保证金管理方式向期货期权保证金转换，向市场流动性的整体的综合风险的管理评价转换。”
程小勇表示，从欧美发达市场来看，管理好期权上市风险不在于入市门槛，而在于相关的结算、交割等一系列配套风控制度。从目前风险控制制度进场来看，中国应该加快保证金的Span系统的开发，既能控制风险，又能防止保证金成本过高而导致流动性不足。另外，初期做市商制度建设、做市商风险意识培育和投资者保护制度建设也要跟进。
- 上一篇：期权delta突破常态变动引悲剧
- 下一篇：二元期权的操作方式与交易策略
