生存或死亡--我的私募生涯三年记
原文来自：新浪博客
亲爱的读者朋友们，我曾经和现任的各位尊敬的合伙人：
首先这是一封对我从事私募基金事业三年来业绩欠佳的道歉信，也是对这一段经历的总结和反思。2012年12月18日，我成立了觉慧、红莲两只小规模的有限合伙型私募基金，当时100位合伙人来到上海浦东新区大团镇，在工商部门办理了合伙协议签字手续。两只基金的总规模大约3000万。2013年4月业绩做到45%的时候，我又以同样的方式发行了觉净、狮龙两只有限合伙型小基金，加起来也是3000多万。但是因为初次掌管较大规模的资金缺乏经验，前两只基金的收益率一度回落到了11%。此时有两名工作人员辞职。我的交易能力和传说“不好相处”的为人首次受到质疑和诟病，我的事业也第一次陷入低谷。
2013年9月上海自贸股行情发动的时候，我从中赚到了1500万。觉慧、红莲的收益率回升到50%左右，觉净、狮龙的收益率大约各20%。但是当时四家企业的注册地浦东大团镇突然把税率从7.51%提高到20%。这种情况下，如果算上我30%的业绩提成，只要我的合伙人——同时也是我的学生，他们自己也是交易员，是我一手教出来的，本身具备一定的盈利能力——只要他们每年的收益率是我的一半，就没有必要把资金放在我这里了。地方政府这种突然的违约行为令我措手不及，并且直接威胁到了我四只基金生存的基础。
此时我一边加紧把企业迁移到青浦科技园，一边做好了当地税务局不放我们走的准备。于是我闷头做收益率，企图把收益率做到80%以上，这样就能把突然提高的税率消化掉了。也就是说，我希望扣除我30%的盈利分成和20%的税收之后，合伙人依然能够取得较高的绝对收益，从而提高我的私募基金的吸引力和继续存在的价值。但是越焦急越不如人愿，眼看到了年底，前两只基金的收益率竟然越做越低，年终以21%的收益率收官。后两只基金的净值更是被打回原形。如果我在业绩最顶峰时退出，我能分到五六百万——当然这是等一切都失去之后才想起来的，当时急得像热锅上的蚂蚁，只想救基金于水火，早已把个人利益忘得一干二净。最终，我只分到了一百多万。更糟的是，我竟然忘了计提狮龙的管理费。因为我曾经承诺，当基金净值低于1元时不计提管理费。当时狮龙的净值从1.19下降到 0.9947。单是这一项，我白白地放弃了40多万的管理费收入，而竟然没有一个人提醒我。
为了对冲年底的赎回潮，我只好发行了第五只基金共青城思贤，规模大约1100万。2013年12月8日成立。果不其然，觉慧、红莲年底打开封闭期的时候，被赎回600多万份。虽然如此，一切看起来希望犹存，情况还不算太坏。然而刚刚踏入这个行业才一年的我，无论如何不会想到，艰难的日子还在后面，真正的噩梦才刚刚开始。
2013年底，考虑到五只小基金规模都只有1000多万，账号、密码太多，操作不便。加上我想开通QDII外盘期货账户，需要最低3000万的资金。于是我提议把五只子基金合并到德贤母基金名下，让它们分别做德贤基金的有限合伙人，而且顺利地拿到了全国各地的合伙人邮寄过来的同意基金合并的决议书。于是德贤出资 3000万，通过招商基金的QDII基金专户，开通了外盘期货账户，实现了我股票、期货、外盘三条腿走路、跨市场作战的构想。
按说德贤基金的规模虽小，却是航空母舰的架构，接下来应该战斗力无与伦比，我的私募生涯应该一帆风顺了。然而我错了。依然是经验问题。说起来，主要是技术系统的粗线条，以及资金管理的粗线条，这两方面的粗线条让我在2014年上半年出现了亏损。2014年4月份，觉净、狮龙到期，德贤以0.85元/份的净值被赎回 600多万份。至此，德贤的总规模还剩5000万份。这一年我承受了巨大的压力，感觉暗无天日，就像陷入到一个无法醒来的噩梦中——越是压力大操作越是变形，越是焦急净值越是止不住地下滑。我作为在网上授课两年、1000多号人的老师，眼看就要声誉破产，陷入万劫不复的境地了。我是一个小有名气的公众人物，到那时我将颜面何存?此时，网上各种谩骂、质疑和非议满天飞，一片关于我是“骗子”的批评声一浪高过一浪，就差没把我以诈骗犯的罪名逮捕法办了。
2014 年7月股市走牛之前(其实中小板和创业板2012年12月就已经开始走强了，可惜的是那时候选股公式还没有发明，肉眼“捕鱼”的能力有限，所以没能充分利用这段行情)，德贤的净值已经滑到了0.73元，还差3个百分点就会清盘。我知道我无论如何不能清盘，我必须小心谨慎，想尽一切办法捍卫我的声誉。我以一代交易家自许，是众多草根交易员的楷模。我没有像祖师爷杰西.利物莫一样自杀的勇气，我必须让德贤的净值硬生生从井底拔起，远离清盘的悬崖边，让它从一条在渊潜龙变成在天飞龙。股市走牛以后，我利用手头的钱，加上一些融资款(我还得给德贤的内盘期货账户留点钱，外盘的3000万已经换成外币，由境外托管人托管，除非外盘账户撤销，否则资金回不来。因为证监会要求单一出资者的基金专户产品总规模不得低于3000万元。故当外盘资产低于3000万时，想要抽回部分资金就必须全部抽回，即外盘账户清盘)，买入了大约2000万市值的股票。相对于德贤5000万的盘子，按说仓位不能算重。然而，2014年下半年，股指走势远没有2015年3～4月份那样平稳。也就是说，我2000万市值的股票，如果赔掉10%——也就是200万元——是轻而易举的。按当时50万元 1个百分点，200万元的损失就是4%——当时德贤的净值只有0.73元。那样的话我依然会失去德贤。所以这2000万市值的股票死活就是拿不住，大盘一跌就必须杀出，大盘一涨又只好再次杀进——总之就是赢得起，输不起。接近年底的时候，我扭亏无望，心力憔悴，只好停止一切操作，同时撤销外盘账户，让外盘资金回到国内，等待赎回潮的到来。
虽然我知道德贤在2014年底会被大量赎回，但是当我得知德贤以0.758元的净值被赎回高达3000 多万份的时候，我依然被震到了。事后我了解到，德贤的钱大约有1000多万被投到了别的私募基金。还有的合伙人认为在牛市背景下，通过自己操作可以很快把损失扳回来。他们不理解，为什么那么大的牛市行情，而我持有那么多的牛股，德贤的净值竟然纹丝不动，不能向上挺升?他们不明白处于悬崖边上的德贤只能前进，不能后退半步。人不能摆脱历史对自己的影响，基金也一样。亏损，尤其是逼近清盘线的亏损，已经成为德贤的包袱。俗话说病来如山倒，病去如抽丝。在“防火墙”的厚度只有1～3个百分点的情况下欲令基金起死回生，我得小心翼翼地操刀动手术，不能让德贤死在手术台上。多少基金经理，面临同样的情况只能推秤认输而别无选择。所以说我面临的是一个全新的课题。当时的情形可以说是黑云压城，令人窒息，一些号称是铁杆的支持者纷纷动摇，信念不坚定者基于自身的利益考量摇摆不定。我的基金面临土崩瓦解的危险。我所带领的团队也像一台离心机一样出现四分五裂的倾向。团队成员经常接到“好心人”劝说他们辞职的电话。
显然，接下来我必须解决资金管理细腻化的问题。要说家庭交易员的交易方式像是“挥斧”——即通过重仓豪赌的方式，挥舞巨斧一顿乱砍，遇到行情也能砍到大钱 ——那么作为基金经理，其交易方式更像是绣花。挥斧人人都会，因为那是本能;绣花却只能靠后天习得，靠令人痛心的亏损和巨额的利润回吐来教会。我是因为技术系统和资金管理的粗线条才沦落到这一步。我面临的问题历史上没有答案，我必须自己找出答案，从而解开这个死结。2015年3月初，我终于想出了破解之法。首先我用自己通过两年努力发明的一套选股公式自动选出了大批牛股，然后每只牛股只买10～15万元的市值，占我总资金的1/200或1/128(此时德贤基金的总规模被赎回得只剩下可怜的1900万份了)。听起来很奇怪，这么小的头寸能赚到什么钱?但是且慢，我第一批只买了8只股票，总市值不超过 120万元。当这8只股票盈利10%以上的时候，我再买入第二批8只股票。当第二批股票也出现不错的浮盈之后，我又买入第三批8只股票……如此在浮盈保护下滚动发展，而且随着净值的上升而头寸越来越大，这样到2015年4月底的时候，德贤的净值已经回升到1元上方。
德贤的净值潜龙出渊以后，出现明显的躁动，显示出强烈的盈利欲望。净值每天的波动高达5～6个百分点，说明德贤的仓位极重。这导致5月初的下跌把德贤的净值打压到0.85一线，然后又很快攀升到1.1元。我就是在这个时候计提了管理费，扣税之后大约43万元，虽然不足2014年管理费收入的零头，但还勉强能应付公司2015 年的开支，也算兑现了我不在1元净值之下计提管理费的承诺。成功脱困的德贤无比轻松，以至于忽略了眼前的风险——以极轻仓位切入市场，然后依靠浮盈加码滚动操作固然拯救了德贤，但也有一个弊端：那就是当净值回到1以上的时候——此时德贤已经盈利40%以上，3、4、5三个月前后两波累计盈利超过800万 ——趋势本身也快走完了，因为一个趋势波段的长度就只有那么长。而德贤此时的仓位却达到了最重。算上融资款，杠杠高达2倍(相当于期货市场的8倍)。这就是德贤这期间的净值能每天波动5～6个百分点的原因。好不容易从井底爬出的德贤、已经一年多没吃东西的德贤饥饿已极，盈利的渴望让它杀红了眼——我知道，股东把钱放在我这里，不是为了保本的;而我的如意算盘很简单:只要股市能再连续上涨2～3周，我就能把德贤的净值推升到1.2～1.3元，算是能给股东一个交代。然而我的愿望再一次落空。
“6.15”股灾像旋风一般席卷市场，导致重仓的德贤净值急剧下跌——我的盈利目标还没有实现呢，这么大的牛市我怎能在1元净值之下卖出我手中的“金股”?我希望扛一下，再扛一下。因为一般情况下，大牛市很少以V型反转结束，第一波下跌之后至少能拉起来做双头。我承受着极大的压力凭经验这样想，却忽视了大盘指数已于6月18日跌破了20天线，而且是下降三法的形式……就这样，一直到德贤的净值再次跌回 0.74元，我才被逼无奈，不得不清空全部“爱股”。由此可见，基金经理是否能够“逃顶”不仅取决于技术因素，还跟他当时的心理状态——也就是认为盈利目标是否已经实现有关。如果德贤这次是从1元净值开始做起，那么起始头寸的市值至少会是总资金的1/32，盈利速度是1/128头寸的4倍，那么两个月下来，德贤早已翻倍，盈利目标已经实现就容易及时离场。相反，如果认为还没赚够甚至都还没开始真正盈利，就会倾向于留下来“继续干”。这就是历史包袱对操盘的影响。
我做梦都没有想到，我刚从井底脱困，在这么短的时间里，又再次戏剧性地跌入同一口井里，就像成功越狱的人很快被重新抓回一样。我自以为算得上是交易界技术全面、抗压能力极强的人物，却落到了无以复加的悲惨境地。这还不算，因为我最高峰时持有138只牛股，其中有好几十只持有到翻倍。由于我预见到创业板会大跌，所以提前把小盘股全都收割了。然而此时我所犯的一个错误是——我认为当以创业板为代表的小盘股开始下跌的时候，银行股会补张。因为毕竟，股市见顶拉抬银行股护盘指数、掩护小盘股出货是历次行情见顶时主力资金的惯用伎俩。况且，2015年以银行股为代表的金融股一直没怎么涨，反而连续调整数月。更要命的是，银行股只有平均6倍的市盈率，这是多么有吸引力的“投资价值”啊。盘算好这一切之后，我犯了一个致命的错误——我把收割完几十只翻倍小盘股之后所回收的巨额资金，另外再加上融资款，全部重仓押宝银行股，以及当时看起来气势汹汹，潜力极大的煤炭股。股灾之前我主要持有这两大板块。然而令我万万没想到的是，尽管概率极低——当然今天看来，股市的踩踏事故全是拜天量配资款和融资款所致——股灾恰恰就是以V型反转的形式展开的。我寄予厚望的银行股不但没有“补涨”，反而大幅领跌，比泡沫严重的创业板、中小板跌得都要更快更多，直接把我跌残废了(银行股后来被拉起是救市以后的事，那时我已经被迫放弃银行股了)。煤炭股也雄风不在，可怜我在这个板块上大幅加仓，指望它们能靠惯性再冲出至少一两公里。现在这一切愿望都落空了。随着大盘快速下跌，煤炭股与银行股给我造成巨额亏损，把我前面在小盘股上所赚的至少600万全部化为乌有。
再说说我曾经持有的138只牛股。创业板暴跌之前，第一批小盘股收割之后，全部持股还剩77只，后来又继续减少到30几只。虽然只有30几只，但投入的资金量依然最大化，只不过是持股更加集中，单只股票所占的市值变得很大了而已。比如工商银行，我的持仓市值就曾经高达240万元。显然，这样大的头寸其伤害能力是极强的，在资金布局上我犯了“头重脚轻”的错误。我看好银行股的“补涨”行情和煤炭股的冲顶行情并没有错，我错在不该下那么重的手，尤其是不应该把从小盘股上赚到的600多万的利润再押上。由于持有的股票够多，当净值再一次濒临清盘线，我不得不清空持股的时候，仍然有7只股票处于停牌状态，无法卖出。这7只股票的市值虽然只有区区不足200 万元，看上去微不足道，却给德贤基金和我带来极大的痛苦和深重的灾难——因为每一只股票复牌之后都必须“享受”至少四五个跌停板才能卖出，其中云南铜业更是“享受”了7个跌停才算出来——这些复牌股票的大幅补跌又让几乎陷入绝境的德贤亏掉几十万元，打掉净值大约4个百分点，使得德贤的净值直逼0.7元清盘线。我今天计算了一下最新净值是0.7035元。问题是德贤还持有一只叫作“首旅酒店”的股票尚未复牌，所幸的是市值只有10万元。如果复牌后再亏掉8万元，那么德贤也就几乎到了清盘线了。想我上半年赚了800万元没有落袋为安，现在竟然连8万元都亏不起了。真是天意弄人。早知如此，何必当初。
德贤2015年底还将面临赎回问题。我去年已经主动将管理费率调降到2.5%，将盈利分成由三七开改为25%：75%。如果德贤因为赎回导致规模过小，也就意味着计提管理费的基数太小，那么龙韬资产管理企业的运营就会面临极大的压力。龙韬2013年开支了99万元，2014年的开支大约70万元，2015年的开支大约50万元。明年的开支有望压缩到30万，但在德贤的净值回升到1元之前，按承诺我不能计提管理费。每年高达几十万元的硬性支出没有着落，我只能用自有资金垫付，我的压力之大可想而知，而且无人帮我分担。所以当务之急，是龙韬旗下必须成立新的基金，例如我们正在备案的“龙韬华枝满共赢基金1号”，就是在这种险恶的环境下带着使命诞生的。这不是像有些网友说的，我有多么“厚颜无耻”，在德贤业绩没有改善的情况下还要发行和成立新基金，而是活下去的需要。作为一个普通人，虽然面临无尽烦恼，但是面对这一切压力我无所畏惧。我相信只要在私募这一行做到了极致——我相信我是这样的人——那么就不存在怀才不遇这回事。某一天，当我们成为退休老人回首往事的时候，透过历史的迷雾看待今天遇到的困难，一切都变得不值一提和微不足道。我知道，在私募这行，一切的利润和损失都可以归结为经验。重视利润的收割，限制净值的回撤，陷入困境的时候应该小心谨慎，脱困之后依然应该小心谨慎，并且应该把这种小心谨慎贯穿到整个交易生涯的始终……哪怕是像这样现在看起来最微小、最浅显、最直白的经验，我也已经用千万级别的亏损和利润回吐为之支付了昂贵的学费。再者，不能设定过高的盈利目标。如果把盈利目标只定为50%，并且分两个波段来完成，相对来说比较容易实现。如果总想着翻倍，在这一行扬名立万什么的——就如我最近三年来一直所想的那样，最终就会搞砸一切，连50%、30%甚至20%也实现不了啦，反而亏损的概率大增。现在股市没什么行情。期货已经跌了5年，有些品种的价位已经跌破2008年经济危机时的低点，做空已无意义，做多时机亦未成熟。能做的只有等待。
我相信金融市场永远不缺机会。等到适当的行情到来，经历了所有这一切，我有信心在把德贤带出困境之后，不会第三次掉进同一口井里，不会被同一根绳子绊倒三次。
